״נוסיף עוד בנזין למדורה...״
ברק גרשוני, מנכ״ל גביש פיננסים
״הייתי רוצה לראות עלייה של 1% בריבית עד יולי״ – כך הצהיר ג׳יימס בולארד, נשיא הפד של סנט לואיס, עם פרסום נתוני האינפלציה לינואר ושלח את השווקים לירידות חדות

הרשמה לניוזלטר שלנו
״הייתי רוצה לראות עלייה של 1% בריבית עד יולי״ – כך הצהיר ג׳יימס בולארד, נשיא הפד של סנט לואיס, עם פרסום נתוני האינפלציה לינואר ושלח את השווקים לירידות חדות.
השינוי הגיע
כפי שרשמתי בטור הקודם בבלוג, השינוי הגיע. הפד החליף תקליט. מנוי וגמור. הולכים להילחם באינפלציה. ג׳יימס בולארד הוא שועל ותיק ומנוסה, הוא יודע בדיוק מה המשמעות של אמירות כאלו על שוויקם, ואם הוא בחר את המילים הללו – הוא יודע על מה הוא מדבר והשוק צריך לקחת מאד ברצינות את המסר. נגיד הפד, פאול, אמר שפניהם להעלאת ריבית ושהם יהיו זריזים להגיב (Nimble) לנתונים. ובכן, נתוני האינפלציה הגבוהה שפורסמו עבור חודש ינואר לא מותירים ספק – נדרש מהלך של העלאת ריבית, ואם הקול של ג׳יימס בולארד יכריע את ההחלטה – הרי שנראה עליה של 0.50% כבר בישיבה הקרובה במרץ ועוד העלאות ריבית בנות 0.25% עד סוף השנה.
צמצום כמותי מהיר (?)
האמירה השניה היא אפילו בעייתית יותר לשווקים. בולארד אמר שאינו רואה סיבה לא לבצע QT – צמצום מאזן. זו כמעט היתממות, שהרי ברור לכולם שצמצום מהיר ואקטיבי של מאזן הפד יחנוק את הנזילות ועלול פשוט לרסק את השווקים. היא גם תחנוק את האינפלציה ותעצור אותה, אבל בדרך אלימה מאוד.
האמירה הזו טעונה הסבר: הפד מחזיק במאזן אג״ח של ממשלת ארה״ב ואג״ח מגובה משכנתאות. במהלך השנים האחרונות הפד הוא השחקן הגדול בשוק ואחראי לחלק ניכר מהביקוש לאג״חים שמנפיק האוצר האמריקאי. הפד מימן למעשה את החוב של הממשל, והיה ״הידיים החזקות״ בשוק האג״ח האמריקאי. יציאה מהירה של השחקן החזק והמשמעותי ביותר משוק האג״ח תיצור חלל עצום בשוק ללא אפשרות אמיתית לתחליפים, הרי זה לא שיש בעולם שחקן בסדר הגודל של הפד שיכול לבוא במקומו. לכן צפוי להיווצר עודף היצע על פני הביקוש לאג״ח.
המשמעויות? תלוי במח״מ.
מח״מ קצר – אם הפד ימכור מהמאזן אג״ח קצרות לפדיון, תשואת האג״ח הקצרות תעלה והעקום יתהפך, המימון לטווח קצר של הממשל יעלה מאד וכנראה שכעבור מספר חודשים יהיו מספיק שחקנים שירכשו אג״ח אמריקאיות לשנתיים בריבית של 2.5%-2%. המהלך הזה יהיה כואב מאד לשוק ויצמצם מאד את התאבון לסיכון של השחקנים הממונפים בשוק המניות והאג״ח.
מח״מ ארוך – אם הפד ימכור אג״ח ארוכות הוא יוביל לעליה זמנית בתלילות של העקום ויעלה מאד את מחירי ההון של המשכנתאות ושל תמחור נכסים שונים שמשתמשים בריבית ל־10 שנים ו־30 שנים כנכס ייחוס(ריבית בנצ׳מרק). המשמעות -פוטנציאל התרסקות של השווקים התלויים בריביות אלה והכבדה משמעותית על מימון החוב של הממשל.
הפתרון יהיה בוודאי משהו בדרך – יותר בכיוון שאליו מוביל נגיד הפד, ג׳רום פאוול, לתת לאגרות החוב במאזן להגיע לפרעון, להספיק לרכוש מחדש ולצמצם נוכחות במכרזים של מכירת האג״ח הממשלתי.
את הפתרון הזה בולארד מכיר היטב ולכן האמירה שלו לגבי צמצום המאזן במהירות מאד מטרידה, אפילו יותר מהאמירה על קצב עליית הריבית.
האמירה הזו טעונה הסבר: הפד מחזיק במאזן אג״ח של ממשלת ארה״ב ואג״ח מגובה משכנתאות. במהלך השנים האחרונות הפד הוא השחקן הגדול בשוק ואחראי לחלק ניכר מהביקוש לאג״חים שמנפיק האוצר האמריקאי. הפד מימן למעשה את החוב של הממשל, והיה ״הידיים החזקות״ בשוק האג״ח האמריקאי. יציאה מהירה של השחקן החזק והמשמעותי ביותר משוק האג״ח תיצור חלל עצום בשוק ללא אפשרות אמיתית לתחליפים, הרי זה לא שיש בעולם שחקן בסדר הגודל של הפד שיכול לבוא במקומו. לכן צפוי להיווצר עודף היצע על פני הביקוש לאג״ח.
המשמעויות? תלוי במח״מ.
מח״מ קצר – אם הפד ימכור מהמאזן אג״ח קצרות לפדיון, תשואת האג״ח הקצרות תעלה והעקום יתהפך, המימון לטווח קצר של הממשל יעלה מאד וכנראה שכעבור מספר חודשים יהיו מספיק שחקנים שירכשו אג״ח אמריקאיות לשנתיים בריבית של 2.5%-2%. המהלך הזה יהיה כואב מאד לשוק ויצמצם מאד את התאבון לסיכון של השחקנים הממונפים בשוק המניות והאג״ח.
מח״מ ארוך – אם הפד ימכור אג״ח ארוכות הוא יוביל לעליה זמנית בתלילות של העקום ויעלה מאד את מחירי ההון של המשכנתאות ושל תמחור נכסים שונים שמשתמשים בריבית ל־10 שנים ו־30 שנים כנכס ייחוס(ריבית בנצ׳מרק). המשמעות -פוטנציאל התרסקות של השווקים התלויים בריביות אלה והכבדה משמעותית על מימון החוב של הממשל.
הפתרון יהיה בוודאי משהו בדרך – יותר בכיוון שאליו מוביל נגיד הפד, ג׳רום פאוול, לתת לאגרות החוב במאזן להגיע לפרעון, להספיק לרכוש מחדש ולצמצם נוכחות במכרזים של מכירת האג״ח הממשלתי.
את הפתרון הזה בולארד מכיר היטב ולכן האמירה שלו לגבי צמצום המאזן במהירות מאד מטרידה, אפילו יותר מהאמירה על קצב עליית הריבית.
טיפול בשוק חשמלי
אם בולארד התכוון לעשות לשוק ההון סוג של ״טיפול בשוקים״, הוא בהחלט הצליח. שווקי ההון נהנים מחגיגה בלתי נפסקת כבר שנים, עם נפילות ביניים קצרות מאד וקשה להיגמל מהמחשבה שהכסף הקל הולך להיעלם. נראה שעכשיו נציגי הפד עושים הכל כדי לשקף לשוק שהשינוי אכן מגיע ויש להיערך בהתאם.

